La economía argentina entra al año electoral con el modelo de M agotado. La fantasía inicial de una abundancia de dólares basada en el endeudamiento externo y la atracción de capitales especulativos encontró sus propios límites. La saturación de los mercados con papeles argentinos derivó en el cierre del mercado voluntario de crédito en el verano pasado, generando una reversión del flujo de capitales. La corrida cambiaria iniciada en abril, impulsó una brusca suba del dólar con pérdidas de reservas, seguida de un programa de ajuste pactado con el FMI a cambio de unos USD53.000 millones que permitirían evitar la cesación de pagos de la deuda hasta octubre de 2019. Como señalamos en el informe anterior “Del G-20 al D-22”, la inviabilidad fáctica del esquema de vencimientos de deuda post-2019, hacen prever una obligatoria restructuración, hecho que explica el alza del riesgo país para los bonos que vencen más allá de octubre.  

La aceleración de la inflación por el traslado a precios de la devaluación deterioró el poder de consumo de la población. Los salarios perdieron cerca del 12% frente a los precios mientras que las jubilaciones y asignaciones cerca de un 20% en lo que va del año. La consecuencia fue una importante caída del consumo que se expresa en la merma de las ventas de los locales comerciales (-10% interanual en octubre). Si bien la tasa de aumento de los precios de noviembre y diciembre muestra una reducción frente a los picos de septiembre y octubre, sus valores aún duplican las ya elevadas tasas previas al inicio de la corrida cambiaria. La proyección del CESO para diciembre, es una inflación del 48% interanual que difícilmente permita una recuperación del consumo, aún frente a los bonos salariales y para beneficiarios de la AUH negociados en las últimas semanas.

La precaria estabilidad cambiaria del último mes no logra eliminar la incertidumbre que reina en el mercado. Además de un esquema de endeudamiento insustentable más allá de octubre próximo, las proyecciones del FMI en materia de fuga de capitales y reservas son extremadamente optimistas. De continuar la política de dólar flexible, la mayor fuga de capitales podría implicar nuevas subas del dólar que incentiven una salida preventiva de capitales.

La elevada incertidumbre cambiaria reinante indujo al gobierno a pagar muy elevadas tasas de interés para intentar contener la dolarización de los portafolios. Más allá de las limitaciones de semejante política en el mediano plazo, la medida termino de derrumbar el crédito a la actividad privada, dando la estocada final al consumo y la inversión productiva. El PBI descendió un 3,5% interanual en el tercer trimestre del año y la inversión lo hizo un 11,2%. Las proyecciones hacia fin de año del CESO prevén una baja acumulada cercana al 3% en el PBI, mientras que el propio oficialismo presupuestó una baja de la inversión cercana a los 10 puntos porcentuales para el próximo año.

Frente al deterioro del consumo y la inversión privada, el programa de ajuste acordado con el FMI y plasmado en el presupuesto, proyecta una reducción adicional del gasto y la inversión pública. Respecto a ésta última, el reciente anuncio de una paralización de los PPP muestra que el ajuste en las partidas de obra pública difícilmente sea sustituido por una mayor contribución financiera del sector privado. 

Semejante panorama pone en duda la continuidad del ciclo corto político de los últimos años, marcado por recesiones en años pares (no electorales) acompañadas de breves repuntes en los años impares (electorales). La respuesta al interrogante dependerá de que acuerde el gobierno con el FMI en marzo del año que viene, especialmente en lo que hace a la política cambiaria.

¿Devaluar o perder reservas?

La proyección de fuga de capitales para 2019 del FMI y el gobierno es extremadamente optimista. Si bien el ingreso del swap de China refuerza la posición oficial y permiten proyectar escenarios más estables que un mes atrás, una visión realista de fuga de capitales continúa arrojando reservas por debajo de las proyecciones oficiales. Si los documentos técnicos del FMI indican que el nuevo gobierno asumirá USD52.500 millones de reservas, un escenario realista de corrida cambiaria electoral pone esa cifra en el orden de los USD46.000 millones. Por el contrario, un escenario pesimista donde la corrida se extiende al sistema bancario pone las reservas a diciembre de 2019 en los USD25.000 millones.

Dado que las metas de reservas firmadas con el FMI se establecen hasta marzo de 2019 (cumplibles por el swap de China y el cronograma de desembolsos del fondo), la pregunta es si se mantienen las proyecciones de reservas hacia adelante, o si se relajan. Una pregunta que involucra la regulación del mercado de cambios y, a través de ella, la evolución de la economía y las chances electorales del oficialismo.

Si el gobierno logra acordar con el FMI metas de reservas relajada (o directamente las elimina del acuerdo, como hizo en el segundo acuerdo con la meta de inflación), ello le permite intervenir en el mercado de cambios estabilizando el valor del dólar. Una política clave para evitar una nueva disparada de la inflación y llegar a octubre con una economía relativamente ordenada. 

Por el contrario, si el FMI mantiene una meta exigente de reservas, el gobierno se va a ver en la obligación de optar entre sostener las reservas dejando que el dólar se dispare, o bien incumplir el acuerdo y solicitar un nuevo waiver. Cabe señalar que ninguna de las dos opciones es halagadora. Un nuevo incumplimiento del acuerdo en la previa de las elecciones, puede acelerar la corrida cambiaria y el deterioro de la situación externa de la economía. Por otra parte, una brusca suba del dólar también generaría incertidumbre cambiaria y fuga de capitales, más una aceleración de la inflación con el consiguiente deterioro de la situación socioeconómica.

*Economista del Centro de Estudios Económicos y Sociales Scalabrini Ortiz (CESO).